IL PIL SULLA SCALA MERCALLI di Francesco Daveri e Antonio Savini 14.04.2009

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I terremoti sono eventi eccezionali e imprevedibili che però purtroppo si ripetono in luoghi e tempi diversi. I dati derivanti dalle sfortunate esperienze di tanti paesi del mondo ci mostrano che le conseguenze di un terremoto come quello abruzzese sulla crescita di lungo periodo sono negative e di entità non marginale. La buona qualità delle istituzioni di un paese è però in grado di attenuarne in modo significativo i costi sociali.

Il terremoto nella provincia dell’Aquila così come lo tsunami nell’Asia Sud-Orientale di qualche anno fa sono eventi catastrofici con enormi conseguenze individuali, sociali ed economiche.

CATASTROFI E CRESCITA ECONOMICA

In alcuni casi, negli anni successivi a questi episodi, l’economia locale si riprende: le popolazioni trovano la forza di reagire e di ricostruire le loro comunità e le loro economie come prima e meglio di prima. E’ avvenuto, ad esempio, nel Friuli. Ma non è sempre così. In molte zone del mondo, le catastrofi hanno portato con sé una marcata difficoltà di ricostruire le attività economiche precedenti e, a volte, il declino economico.
Se si guarda oltre le conseguenze dirette delle catastrofi, purtroppo inevitabilmente negative e luttuose, l’economia ci suggerisce che gli effetti economici di più lungo periodo delle catastrofi possono essere molto diversi. Una catastrofe naturale potrà produrre effetti positivi sulla capacità di crescita di una località se la distruzione del capitale causato dalla catastrofe riesce a creare nuove opportunità di investire in nuove attività più moderne e avanzate rispetto a quelle preesistenti. Inoltre, almeno durante la ricostruzione, si verifica solitamente un eccezionale afflusso di risorse esterne – di capitale fisico, finanziario e umano – che se impiegate efficientemente possono accrescere le possibilità locali di investimento. Tenderanno invece a prevalere gli effetti negativi se le risorse finanziarie necessarie alla ricostruzione sono insufficienti a finanziare la realizzazione dei grandi progetti infrastrutturali richiesti per ricominciare a crescere oppure se gli aiuti predisposti non si aggiungono alle risorse di risparmio e di investimento già eventualmente presenti.

LA PAROLA AI DATI

Per capirne di più, nell’ambito di un progetto di ricerca in corso, abbiamo usato i dati del CRED (Center for the Research on the Epidemiology of Disasters) dell’Università di Lovanio (1). relativi alle catastrofi avvenute in novanta paesi in un lungo periodo di tempo e cioè durante i trenta anni compresi tra il 1970 e il 2000. Dai dati del CRED emerge che le catastrofi si sono più che raddoppiate nei trenta anni tra il 1970 e il 2000. Negli anni ’70 il totale dei disastri registrati fu pari a 75, per poi salire a 135 negli anni ottanta fino ai 180 disastri degli anni novanta.
Nel tempo i disastri di natura geologica si sono “solo” raddoppiati, mentre i disastri di altro tipo, soprattutto quelli dovuti ad eventi climatici estremi, si sono invece quasi triplicati. Una parte di questo incremento può essere il risultato del miglioramento delle tecniche di raccolta dei dati nel corso del tempo: negli anni ’70 il monitoraggio di eventi di questo tipo era certamente più imperfetto di quello di oggi. Per molti studiosi, però, il rapido aumento dei disastri climatici è una riprova della nefasta influenza della crescita demografica e delle attività economiche umane sulla rischiosità dell’ambiente in cui viviamo. Senza entrare nel dibattito sul cambiamento climatico, rimane il fatto che le catastrofi sono presumibilmente aumentate e in misura notevole di numero nell’arco di trenta anni.
Quando si parla di eventi catastrofici, però, almeno una cosa non è determinata dalla natura e dall’ambiente e cioè il loro impatto socio-economico. Tra il 1980 e il 2000 l’India ha subito quattordici terremoti con 32 mila vittime. Negli Stati Uniti, nello stesso periodo, di terremoti ce ne sono stati ben diciotto: ma i morti sono stati solo 143. E, infatti, l’analisi statistica indica che la percentuale delle persone coinvolte da una catastrofe non dipende solo dall’entità dei disastri e di altre variabili geografiche e naturali ma anche e soprattutto del reddito pro-capite e del livello di istruzione dei paesi in cui il disastro ha luogo. Le nostre stime mostrano che, in presenza di redditi pro-capite più elevati del 10%, il numero dei coinvolti per milione di abitanti è più basso del 7.5% (2). Probabilmente perché la densità della popolazione nelle zone urbane è tipicamente più alta in un paese povero che in un paese ricco (le bidonvilles fanno pensare a San Paolo o a Mumbai più che a Roma o Washington). Ma soprattutto perché in una località con un reddito pro-capite più elevato (la California o il Giappone) le case stanno in piedi meglio che in una zona con un reddito più basso (l’Abruzzo). Più in generale, come indicato da Matthew Kahn in un lavoro di qualche anno fa, (3) paesi caratterizzati da una migliore qualità delle istituzioni e del decision-making pubblico sono riusciti a ridurre sensibilmente il “conto sociale” delle catastrofi. Il che non sorprende: la presenza di istituzioni corrotte è ovviamente associata con il mancato rispetto dei vincoli e della legislazione edilizia, così come con una pessima qualità delle strutture e delle infrastrutture abitative.

L'IMPATTO SUL PIL

Una volta quantificata la relazione tra le variabili geografiche, naturali e sociali che descrivono una catastrofe e il suo impatto sociale, si può poi valutarne l’effetto sulla crescita economica. La nostra analisi indica che, al crescere del numero di persone coinvolte (per milione di abitanti), la crescita del Pil pro-capite del paese si riduce di 0,0003 punti percentuali all’anno. Può sembrare un numero piccolo ma non lo è. Se gli sfollati abruzzesi sono 30 mila (cioè circa 500 per milione di italiani), la crescita del Pil italiano potrebbe ridursi di circa 0.15 punti percentuali all’anno (gradualmente a calare verso zero). Su un orizzonte di dieci anni, -0,15 punti percentuali l’anno significa una riduzione di circa un punto e mezzo di Pil. (4).
I terremoti sono eventi eccezionali e imprevedibili che però purtroppo si ripetono in luoghi e tempi diversi e non periodici. E’ comunque possibile studiare le caratteristiche medie dei loro effetti economico-sociali per provare a descrivere gli scenari futuri. I dati derivanti dalle sfortunate esperienze di tanti paesi del mondo ci mostrano che le conseguenze di un terremoto come quello abruzzese sulla crescita economica potenziale di lungo periodo sono negative e di non piccola entità. La buona qualità delle istituzioni di un paese è però in grado di attenuarne in modo significativo i costi sociali.



(1) Il CRED (www.cred.be/emdat) definisce “disastro naturale” un evento o una situazione che non può essere gestita localmente ma richiede un intervento esterno, nazionale o internazionale, o che è riconosciuto come tale da un’istituzione internazionale, da un paese o dai media e che chiama in causa (1) almeno 10 morti, (2) 100 o più persone che hanno richiesto assistenza, (3a) la dichiarazione dello stato di emergenza oppure (3b) una richiesta di aiuti internazionali.
(2) L’equazione stimata da cui sono derivati i parametri riportati è la seguente: [log(1+COINVOLTI)] = 8.4 - 0.75 log(reddito procapite1970) -0.09 log(iscritti secondaria1970) + 1.01 log(numero disastri)+ variabili geografiche. R2=.66, numero osservazioni =90. COINVOLTI è il numero delle persone coinvolte nella catastrofe per milione di abitanti.
(3)Matthew E. Kahn, “The death toll from natural disasters: the role of income, geography and institutions”, The Review of Economics and Statistics, 271-284, 2005.
(4) L’equazione stimata per il tasso di crescita è la seguente: crescita(PILpc) = .051 -.007 log(PILPc,1970) + .003*log(iscritti secondaria1970) + .11 (Inv/Pil) - .001 (spesa pubblica/Pil) + .009 (grado di apertura) - .0003 log(1+COINVOLTI).

Foto: fonte ministero degli Interni

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Draghi: la disoccupazione aumenterà Tremonti: fatto tutto il possibile Il governatore: «Le ripercussioni sull'occupazione non si sono ancora pienamente manifestate»

       L'intervento di Draghi

MILANO - Botta e risposta. Il governatore della Banca d'Italia Mario Draghi è intervenuto sul tema dell'occupazione, lanciando l'allarme dal Forex di Milano: «Le ripercussioni sull'occupazione non si sono ancora pienamente manifestate; gli indicatori disponibili per i mesi più recenti prefigureranno un netto deterioramento. La caduta della domanda può colpire con particolare intensità le fasce deboli e meno protette, i lavoratori precari, i giovani, le famiglie a basso reddito».

LA REPLICA DI TREMONTI - Una tesi quella di Draghi che ha generato l'immediata reazione del ministro dell'Economia. «Il governo ha da tempo gestito nei termini che poteva e doveva questo fenomeno. Pochi giorni fa abbiamo siglato con le Regioni un importante accordo sugli ammortizzatori sociali. Noi siamo convinti di aver visto per tempo i fenomeni e di averli gestiti nel modo migliore» ha Giulio Tremonti, in conferenza stampa all'Aspen, ad una domanda relativa proprio all'allarme occupazione lanciato da Draghi.

BOND - Tanti però i temi affrontati da Draghi. Il primo è stato quello della solidità patrimoniale delle banche che vengono invitate ad usare i Tremonti-bond: «Se i fondi messi a disposizione dallo Stato sono di dimensione adeguata, se le condizioni che accompagnano gli interventi sono ragionevoli e concrete, tese a ottenere l'obiettivo, senza ingerenze amministrative nelle scelte imprenditoriali, non si esiti a utilizzarli».

Mario Draghi (Imagoeconomica)
Mario Draghi (Imagoeconomica)
RIFORME - La crisi può fornire al governo l'occasione per fare riforme strutturali, «che consentano al nostro paese di crescere di più e meglio in futuro» ha aggiunto il governatore della Banca d'Italia, presente a Milano al Forex. «I governi - ha detto Draghi - sono chiamati a una pronta, forte azione per sostenere l'economia. I margini per una politica anticiclica di bilancio vanno creati intervenendo con decisione sui meccanismi di fondo della spesa, assicurando in modo credibile la sostenibilità delle finanze pubbliche nel lungo e nel lunghissimo termine». Per il momento, ha sottolineato Draghi, la politica di bilancio attuata finora «con finalità anticicliche» vale circa mezzo punto percentuale di Pil.

SOSTENERE FASCE PIU' DEBOLI - Per uscire dalla recessione occorre ristabilire la fiducia nelle prospettive di crescita, sostenere il consumo delle fasce più deboli, rafforzare l'economia. È a questo che devono mirare gli interventi pubblici, attraverso le politiche economiche, secondo il governatore della Banca d'Italia, Mario Draghi. Gli interventi devono essere «globali, di ampia portata, il più possibile coordinati. L'azione - ha detto - deve essere incentrata sui tre pilastri delle politiche di bilancio, monetarie, per la stabilità del sistema finanziario. L'uscita dalla recessione sarà tanto più rapida quanto prima si ristabilirà la fiducia nelle prospettive di lavoro e di reddito, nel ritorno a una crescita equilibrata, nella solidità del sistema finanziario». Secondo Draghi, «la scelta delle forme che assumono gli interventi pubblici a sostegno della domanda non è meno importante della loro dimensione. Essi devono sostenere il consumo della fasce più deboli e rafforzare, nella componente d'investimento, la capacità di crescita dell'economia». Per quanto riguarda le imprese, Draghi nota come i crediti commerciali vantati nei confronti delle Amministrazioni pubbliche, connessi con dilazioni e ritardi nel pagamento di beni e servizi, sono «elevati» e valgono il 2,5% del Pil: «un'accelerazione dei pagamenti darebbe sostegno alle imprese senza appesantire strutturalmente i conti pubblici».

PROTEZIONISMO - «Il ricorso al protezionismo è una sirena potente durante la crisi. Nell'immediato può offrire qualche beneficio e alleviare vere situazioni di disagio sociale. Ma è certamente illusoria e distruttiva nel medio periodo,come senza dubbio lo fu negli anni trenta» ha aggiunto ancora il governatore di Bankitalia. Draghi ha sottolineato, riguardo alle politiche protezionistiche, che «una loro moltiplicazione potrebbe avere effetti deleteri, innescando un ciclo di ritorsioni commerciali».


21 febbraio 2009(ultima modifica: 22 febbraio 2009)

LA DISCARICA CHE SI CHIAMA BAD BANK di Francesco Vella 03.02.2009

La Voce.it - Articoli

Torna di moda l'idea originaria del piano Paulson: far acquistare dallo Stato i titoli tossici detenuti dalle banche. Senz'altro può aiutare il sistema bancario a ripulire ulteriormente i bilanci e a ritornare più rapidamente alla normalità. Ma la realtà dei titoli tossici è molto complessa ed è evidente il pericolo di attribuire al pubblico compratore una enorme discrezionalità, con effetti distorsivi sui meccanismi di trasparenza dei salvataggi. Servono criteri chiari per definire bene i confini tra Stato proprietario e Stato regolatore.

Anche le crisi hanno le loro mode. Quando l’allora ministro del Tesoro americano Paulson presentò il piano di salvataggio da 700 miliardi di dollari l’idea era quella di comprare dalle banche i titoli “tossici” in modo che queste, liberate dalla zavorra, potessero ricominciare a fare credito o almeno smetterla di guardarsi l’un l’altra con enorme diffidenza e riportare a una situazione di normalità il mercato interbancario. Il piano, al centro di feroci polemiche, prese, però, una strada completamente diversa adattandosi all’ispirazione dei cugini inglesi, che invece avevano scelto di comprarsi non i titoli, ma direttamente le azioni delle banche. E in effetti la moda “Gordon Brown” ha avuto indubbio successo, cambiando completamente gli assetti del sistema bancario, ora saldamente ancorato alla mano pubblica.
Probabilmente se Paulson fosse ancora ministro potrebbe togliersi più di un sassolino dalle scarpe perché la sua idea, allora tanto criticata e bistrattata, è improvvisamente tornata al centro dell’attenzione con il nuovo marchio bad bank.

SALVATAGGI E PRESTITI

Il ritorno di fiamma si deve anche al fatto che le speranze riposte nelle massicce iniezioni di capitale fresco nelle banche sono andate in parte deluse, ma più che speranze erano illusioni. La ricapitalizzatone pubblica non può mettere immediatamente il turbo ai prestiti alle imprese, ma serve alle banche per ritrovare il loro equilibrio e tornare al loro antico mestiere, il cui abbandono non a caso è all’origine della crisi dei subprime e di tutte le nostre attuali sofferenze: valutare il merito di credito. Ed è inevitabile che, in un periodo di grande fragilità dei mercati e degli intermediari, i criteri di selezione dei prenditori siano più severi. Questa è la cruda verità che i politici fanno fatica a trasmettere ai contribuenti alquanto arrabbiati per il fiume di denaro pubblico destinato alle banche. Per salvare il sistema, si devono certo introdurre adeguati strumenti di governance, vincoli prudenziali e severe regole a presidio della correttezza dell’attività creditizia, ma non si può pretendere di imporre una sorta di “obbligo al credito”, altrimenti si rischia, fra qualche anno, di ritrovarci tutti quanti a dire che la lezione della crisi del 2008 non è servita a niente.
La bad bank sicuramente può aiutare le banche a ripulire ulteriormente i bilanci e quindi a ritrovare più rapidamente la strada per un ritorno alla normalità, ma anche in questo caso occorre tenere i piedi per terra ed evitare facili e illusori messaggi nei confronti di chi (ancora i poveri taxpayers) deve tirare fuori i soldi.

I PERICOLI DELLA BAD BANK

Già la prima versione del piano Paulson aveva incontrato molti ostacoli. Non è ben chiaro cosa la bad bank debba comprare, la realtà dei titoli tossici è infatti molto complessa e non facilmente definibile, e soprattutto non è affatto chiaro a quanto debba comprare: la valutazione dei titoli tossici è un autentico puzzle che finora anche i più fervidi sostenitori di questa ipotesi non sono riusciti a comporre. In questo regime di incertezza è evidente il pericolo di attribuire al pubblico compratore una enorme discrezionalità con effetti distorsivi sui necessari meccanismi di trasparenza dei salvataggi, e non è un caso che le prime verifiche parlamentari sull’esecuzione del piano statunitense Tarp abbiano messo il dito nella piaga dicendo a chiare lettere che il Department of Treasury non può utilizzare i soldi dei contribuenti a suo piacimento. Tutti adesso seguono con ansia le scelte del nuovo ministro Geithnerper il rafforzamento del piano, pochi si sono accorti del fatto che il suo primo impegno è garantire quella trasparenza e accountability che ancora manca e che sta suscitando non pochi e giustificati malumori. (1)
C’è poi l’obiezione “etica” di fondo, ripresa da un recente intervento di Luigi Zingales: perché il già bastonato taxpayer deve nuovamente metter mano al portafoglio facendo un favore agli azionisti delle banche? (2) Ed è obiezione sensata, anche perché la collettività non ha niente da guadagnare da una gigantesca trasformazione di debito privato in debito pubblico, che potrà essere certo recuperato, ma non si sa come e in quali tempi.
Zingales propone che siano le banche stesse a farsi la loro bad bank, ma anche in questo caso sarebbe comunque necessaria una attenta disciplina su cosa si possa mettere nella spazzatura e con quali metodi. Inoltre, una simile operazione, visto che i titoli tossici sono ormai dappertutto, per essere efficace dovrebbe coinvolgere tutti i mercati, e quindi presupporre un coordinamento internazionale difficilmente attuabile in tempi brevi.

I VESTITI DELLO STATO

Insomma, la bad bank è un terreno sul quale avventurarsi con attenzione e prudenza e comunque poco adatto ai messaggi a effetto tanto cari, in questo periodo, ai politici. Piuttosto, la politica dovrebbe occuparsi di risolvere il vero, spinoso problema, che sta dietro a tutte queste ipotesi, talmente spinoso che nessuno ne parla. Lo Stato che entra nel capitale delle banche, o che si compra parte delle loro attività, deve ora convivere con lo Stato che detta le regole e non è facile cambiarsi rapidamente il vestito, la tentazione è quella di usare sempre lo stesso abito. Detto fuori di metafora, c’è bisogno di criteri chiari che definiscano bene i confini tra il proprietario e il regolatore, perché solo così si possono realizzare interventi, indubbiamente dolorosi per la collettività, che abbiano tempi certi, garanzie di trasparenza e di tutela del mercato e degli interessi pubblici. In queste condizioni di eccezionalità è un equilibrio difficile da raggiungere, ma necessario: usando un paradosso potremmo dire che gli stati oltre alle banche devono regolamentare bene se stessi. Ci riusciranno?

(1) “To Increase Transparency in Financial Stabilty Program”, sul sito www.ustreas.gov/press/realease

(1) Luigi Zingales, “Yes we can, Mr. Geithner”, sul sito www. vox.eu.org


* » Francesco Vella risponde ai commenti di "La discarica che si chiama bad bank" 13.02.2009

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NAZIONALIZZAZIONE: C'E' DA FIDARSI? di Francesco Vella 24.02.2009

Per riavviare le politiche di prestito occorre fare pulizia dei titoli tossici. Ma le banche sono in grado di farlo da sole oppure lo Stato deve gestire direttamente gli istituti, oltre che comprare i titoli? Si tratta di scelte pragmatiche, non ideologiche. E in Italia? Prima di tutto bisogna vedere se c'è davvero necessità di nazionalizzazioni. Poi dare adeguate garanzie sulla salvaguardia dell'autonomia della gestione delle politiche di credito e sulla durata dell'intervento statale. La storia passata e recente del nostro sistema bancario invita alla diffidenza.

“Nazionalizzazione” è parola evocativa, impregnata di grandi significati ideologici e ricca di richiami storici: proprio per questo andrebbe utilizzata a ragion veduta, con grande cautela e soprattutto andrebbe tenuta fuori dalle tecniche dell’annuncio e successiva smentita da noi tanto di moda. In questo momento, i mercati hanno estremo bisogno che da governi e legislatori arrivino messaggi chiari, interventi rapidi e coerenti, misure efficaci. Da sei mesi a questa parte, tutti gli stati sono impegnati in una gigantesca opera di recupero della stabilità dei sistemi finanziari e di stimolo delle economie. Le banche sono l’anello più delicato della catena, se viene meno si corre il rischio di un precipizio senza fine: di qui l’affannarsi al loro capezzale con aiuti pubblici e salvataggi.

FARE PULIZIA

L’intervento diretto dello stato nel capitale, anche con quote maggioritarie, ha avuto sinora l’effetto di fronteggiare le situazioni più difficili delle banche a rischio di crollo. Ma, basta dare un’occhiata alle rassegne della stampa straniera, non ha inciso sensibilmente sul riavvio delle politiche di prestito. E anche dove si sono fatte vere e proprie nazionalizzazioni, con tutti i crismi di una legge che fa passare direttamente sotto il settore pubblico una banca, come è avvenuto con la Northern Rock, la strada non solo è in salita, ma anche lastricata di ostacoli e di azioni giudiziarie lanciate dagli azionisti espropriati: proprio in questi giorni si è conclusa la prima vertenza con la vittoria del governo di Sua Maestà. Si è così diffusa la consapevolezza, testimoniata dall’inversione a U del piano di salvataggio americano, che il ritorno alla normalità presuppone la pulizia dalle tossine ancora presenti nei bilanci delle banche. A prescindere dalle modalità tecniche su come far pulizia, il vero problema è se le banche siano adesso capaci di farlo da sole o se invece ci sia bisogno che lo stato oltre che compratore dei titoli tossici, diventi anche e contemporaneamente gestore delle banche stesse. Senza tener conto poi dell’ovvia e giusta preoccupazione di tutelare i taxpayers per tutti i soldi che hanno, loro malgrado, dovuto tirar fuori.

POCA IDEOLOGIA, MOLTO PRAGMATISMO

La pubblicizzazione delle banche, quindi, ha ben poco di ideologico e molto di pragmatico, e Gordon Brown, almeno a leggere le dichiarazioni ufficiali del governo inglese al Parlamento all’epoca del salvataggio della Northern Rock, se la sarebbe volentieri risparmiata. Eppure, sul suolo italico va presa con le molle. Innanzitutto perché bisogna prima vedere se ce n’è bisogno. Le Autorità di vigilanza hanno da poco emanato una comunicazione che invita banche, assicurazioni e società quotate a dare la massima trasparenza ai rischi finanziari e di liquidità. (1) Soltanto una puntuale verifica di eventuali criticità giustifica interventi di salvataggio. E l’acquisizione del capitale della banche dovrebbe rispettare alcuni requisiti fondamentali per essere veramente efficace e non riflettere invece ben altri interessi, del tutto estranei a quello alla stabilità del sistema. In primo luogo quando le Stato entra deve anche dire come e quando esce: l’intervento, cioè, deve essere temporaneo e su questo bisogna dare adeguate garanzie. Ad esempio come fa la legge inglese, individuando con precisione i presupposti che legittimano la nazionalizzazione e il periodo massimo entro la quale può essere fatta. (2)
Inoltre, affidandosi alle Autorità di vigilanza, si potrebbero definire le soglie patrimoniali che una volta recuperate non giustificano più la permanenza del capitale pubblico. E bisogna soprattutto dare solide garanzie, non bastano le promesse generiche, sulla salvaguardia dell’autonomia della gestione delle politiche di credito della banca, per togliere ogni sospetto che queste vengano piegate alle esigenze del nuovo proprietario.
Infine, se giustamente si chiede la massima trasparenza alle banche, bisogna con maggior forza chiedere la massima trasparenza e accountabilty allo stato. I contribuenti hanno diritto a vedere i loro soldi utilizzati per il bene collettivo e non per fare un favore agli azionisti delle banche, ma hanno anche diritto a controllare che i soldi non prendano altri sentieri e possibilmente ritornino in tempi brevi nelle casse dello stato.
Alla luce dell'antica storia del nostro sistema bancario che, non dimentichiamolo, per un certo periodo ha avuto il poco invidiabile primato di essere uno dei più “pubblici” del mondo, e di quella più recente dell’intervento statale, ogni riferimento all’Alitalia è puramente casuale, e alla luce, infine, delle continue dichiarazioni sui giornali di chi vorrebbe dare indiscriminatamente soldi a tutte le imprese a prescindere da rigorosi processi dei selezione, c’è da fidarsi?
Purtroppo, da noi il problema non è solo nelle banche, ma anche e soprattutto nello stato. E questo rende le cose terribilmente più difficili.


(1) Documento Banca d’Italia/Consob/Isvap n. 2 del 6 febbraio 2009.
(2)Banking (special Provisions) Act 2008 del 21 febbraio 2008.

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COME SALVARE LE BANCHE * di Ricardo Caballero 24.02.2009

La soluzione della crisi non passa attraverso la nazionalizzazione delle banche. Anzi, molto probabilmente sarebbe una scelta controproducente. Cosa fare allora? Lo Stato si impegni ad acquistare fino al doppio del numero di azioni oggi in circolazione al doppio del loro recente prezzo medio, ma fra cinque anni. Un improbabile intervento futuro con un impatto immediato. Si invertirebbero le dinamiche negative dei mercati azionari e le banche potrebbero tornare a raccogliere capitale privato. Senza costi per il contribuente.

Ecco una proposta “semplice”. Lo Stato si impegna ad acquistare fino al doppio del numero di azioni oggi in circolazione al doppio del loro recente prezzo medio, ma fra cinque anni. (Naturalmente, i numeri che ho citato sono solo indicativi).
Il provvedimento prefigura interventi futuri (e improbabili), ma il suo impatto immediato sarebbe enorme. In particolare, invertirebbe le dinamiche negative dei mercati azionari e permetterebbe alle banche di raccogliere capitale privato.
L'effetto più diretto sarebbe un incremento superiore al 100 per cento del prezzo delle azioni delle banche, perché l'impegno preso fissa un limite minimo sui prezzi tra cinque anni, ma il potenziale di rialzo è enorme una volta superato l'ostacolo della crisi. Acquistare azioni di queste banche sarebbe come acquistare buoni del Tesoro più una “call option” al rialzo. E il rialzo si diffonderebbe immediatamente anche ai corsi delle azioni delle attività non finanziarie. I consumatori, e in particolare i pensionati, vedrebbero ricostituita almeno in parte la loro ricchezza, le compagnie di assicurazione migliorare i loro bilanci, mentre verrebbero spazzati via i venditori allo scoperto e gli speculatori (come è stato fatto a Hong Kong nel 1997): avremmo messo le fondamenta per un circolo virtuoso.

SENZA COSTI PER IL CONTRIBUENTE

Il secondo effetto, che rafforza il primo, sarebbe la stabilizzazione del settore finanziario perché le banche ora disporrebbero delle condizioni necessarie per raccogliere capitale privato. Finora le banche non hanno cercato di farlo perché ai prezzi attuali avrebbe un effetto diluizione eccessivo. E anche i potenziali investitori non hanno interesse a investire capitali perché è grande il timore di ulteriori diluizioni, attraverso gli interventi statali o, ancor peggio, direttamente attraverso le nazionalizzazioni. Un impegno a sostenere i corsi azionari in futuro, invece della nazionalizzazione a breve termine, invertirebbe queste dinamiche negative e porterebbe a una rapida ricapitalizzazione del settore bancario.
E al contribuente quanto costerebbe tutto ciò? Probabilmente, niente. È molto improbabile che la crisi duri cinque anni, in particolare in presenza di una risposta energica della politica. Ed è probabile che cambi il valore di mercato delle azioni della maggior parte delle banche. Ho proposto di “raddoppiare i prezzi recenti” per ridurre l'effetto di shock, ma forse sarebbe meglio “quadruplicarli” e allungare il periodo a dieci anni.

DUE OBIETTIVI CHE SI POSSONO SEPARARE

I due obiettivi della proposta si possono raggiungere anche separatamente. Per esempio, se non piace l'idea di sollevare la borsa, ma interessa quella della ricapitalizzazione privata, si può modificare il meccanismo per garantire solo le nuove emissioni di azioni. Ciò permetterebbe alle banche di raccogliere capitale a prezzi ragionevoli e non a quelli odierni, di saldo, determinati dal panico. Non offrirebbe però garanzie agli attuali azionisti e quindi non produrrebbe alcun effetto boom sul mercato azionario.
Per esempio, supponiamo che dopo aver studiato i libri contabili di una banca, il governo decida che se si valutano le attività in modo corretto, invece che agli attuali prezzi di mercato, le azioni valgono cinque volte il valore di mercato di oggi, che è un dollaro. Il governo decide anche che per resistere a una catastrofe aggregata la banca ha bisogno di una ricapitalizzazione di 5 miliardi di dollari. Garantirà allora il nuovo capitale con opzioni put sufficienti a far sì che si voglia acquistare un miliardo di azioni a 5 dollari ciascuna. Ciò diluisce gli attuali azionisti, ma solo perché sono costretti a detenere una riserva di capitale per garantire l'elasticità di sistema contro la catastrofe, non per l'emissione forzata di azioni a prezzi determinati dal panico.
È possibile anche fare il contrario: sostenere semplicemente il mercato azionario, come ha fatto con successo Hong Kong nel 1997, senza però facilitare direttamente la ricapitalizzazione. Anche in questo caso, mi sembra necessario concentrarsi sulle principali istituzioni finanziarie e non sui mercati nel loro insieme. Per (almeno) tre ragioni.
Primo, le vendite a prezzo di realizzo sono concentrate su queste istituzioni da quando sono iniziate le ipotesi di nazionalizzazione e i problemi di liquidità hanno distrutto il valore delle azioni.
Secondo, è impossibile valutare i bilanci di un gran numero di società con la necessaria velocità, è meglio allora concentrarsi su quelle che hanno l'effetto sistemico più importante e procedere rapidamente.
Terzo, il debito pubblico va tenuto sotto controllo: concentrarsi sulle maggiori istituzioni finanziarie consentirà probabilmente di mantenere l'ipotetica passività pubblica sotto i 500 miliardi di dollari.
In ogni caso, l'ammontare complessivo dipende da quanto capitale è necessario a una banca per sopravvivere alla peggior catastrofe e da quale sarà il valore atteso delle sue azioni, una volta ricapitalizzata adeguatamente la banca.


* Il testo in lingua originale è pubblicato su Vox.
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COSI' IL DEFICIT SI AVVICINA AL 4,5 PER CENTO di Francesco Daveri 17.02.2009

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COSI' IL DEFICIT SI AVVICINA AL 4,5 PER CENTO
di Francesco Daveri 17.02.2009

La crescita economica è inferiore alle attese già pessimistiche: nel quarto trimestre il calo del Pil è stato dell'1,8 per cento invece dell'1,6 previsto. Il dato provvisorio per il 2008 arriva così al -0,9 per cento. Peggiorano di conseguenza le prospettive della finanza pubblica e del deficit per il 2009. Ecco spiegata la prudenza di Tremonti dei mesi scorsi. Purtroppo, proprio ora che ce n'è bisogno, è stretto lo spazio di manovra per politiche fiscali espansive.

La crescita economica del quarto trimestre per l’economia italiana, come di quella europea e del resto del mondo, ha rispecchiato in pieno le aspettative pessimistiche della vigilia, con qualche decimo di punto percentuale in più. Ci si aspettava un Pil in calo dell’1,6 per cento rispetto al trimestre precedente, come testimoniano ad esempio le previsioni del Centro studi Confindustria.
Il calo è stato invece dell’1,8 per cento e addirittura del 2,6 per cento rispetto al dicembre 2007 il che porta il dato annuale provvisorio per la crescita media del Pil 2008 al -0,9 per cento, anziché al -0,6 per cento atteso dal governo. (1) Questo dato si confronta con un +0,7 per cento per l’area euro e +0,9 per cento per l’Unione Europea a 27. Insomma, i dati dicono che, per il 2008, il solito “meno uno per cento” di crescita degli ultimi quindici anni rispetto agli altri paesi europei è diventato un “meno 1,5 per cento” abbondante.
I numeri Eurostat dicono anche che non è generalmente vero che l’economia italiana se la stia passando meno peggio degli altri durante la crisi. Il dato congiunturale del quarto trimestre rispetto al terzo trimestre, la misura di come stiamo andando dopo il fallimento di Lehman Brothers, indica che il Pil è sceso dell’1,8 per cento, contro -2,1 per cento per la Germania, -1,5 per cento per il Regno Unito, -1,2 per cento per la Francia e -1 per cento per la Spagna. In Europa vanno male tutti, ma, per la precisione, solo i tedeschi e i portoghesi hanno registrato risultati peggiori dei nostri nel quarto trimestre 2008.

IMPLICAZIONI PER LA FINANZA PUBBLICA

I dati sulla crescita del Pil nel quarto trimestre hanno qualche implicazione di finanza pubblica. Il Programma di stabilità dell’Italia presentato il 10 febbraio 2009 dal governo conteneva una previsione del rapporto del deficit sul Pil pari al 3,7 per cento. Tale previsione incorpora una riduzione del Pil in termini reali del 2 per cento, e del Pil a prezzi correnti dello 0,6 per cento, per il 2009. Il dato peggiore del previsto per il quarto trimestre 2008 implica però un effetto di trascinamento per la crescita 2009 di qualche decimo di punto percentuale. Opportunamente (vedi tabella 7, p. 20) il governo riportava, infatti, una forchetta di previsioni per il rapporto deficit-Pil oscillante tra 3,5 e 4,1 per cento, a seconda del verificarsi di uno scenario ottimistico di crescita economica, “solo” -1,5% di crescita del Pil, oppure di uno pessimistico, con diminuzione del 2,5 per cento. Purtroppo, i dati di chiusura del 2008 aumentano le probabilità che a verificarsi sia lo scenario pessimistico, almeno in misura parziale.
Leggendo la nota informativa 2009-2011 allegata al Patto di stabilità, si può ottenere qualche altra informazione sulla plausibilità dell’obiettivo per il deficit previsto dal governo. Dalla tavola 3 (“Conto della Pa a legislazione vigente), viene infatti fuori qualche numero che richiederebbe un maggiore chiarimento. Con un Pil a prezzi correnti previsto in diminuzione dello 0,6 per cento, la voce “entrate da contributi sociali” (contributi effettivi) viene data in crescita del 2,3 per cento tra il 2008 e il 2009, da 216 a 221 miliardi circa, senza commenti nel testo. In una piccola parte rispecchia l’aumento di un punto percentuale dei contributi sociali dei lavoratori co.co.pro stabilito nella Finanziaria 2007. Ma i co.co.pro sono una frazione molto minoritaria dei lavoratori che pagano i contributi. Inoltre, almeno alcuni di questi lavoratori rischiano di perdere il lavoro a causa della recessione. Forse il governo si aspetta un’improbabile tenuta straordinaria del mercato del lavoro: fino a novembre aveva tenuto abbastanza bene, ma la crisi non era ancora entrata nel vivo. Oppure è in fase di attuazione un’intensificazione degli sforzi di recupero di base contributiva durante la crisi. Deve essere così, altrimenti il dato sulle entrate 2009 è ottimistico di almeno 5 miliardi, pari a circa 0,3 per cento del Pil.

DUE COMMENTI

Le considerazioni precedenti suggeriscono due commenti.
Il primo è che, sulla base delle informazioni esistenti e della legislazione vigente, il rapporto deficit-Pil 2009 rischia di essere più vicino al 4,5 per cento che al 3,7 per cento. Il che fornisce una spiegazione plausibile della cautela dei mesi scorsi del ministro Tremonti nei confronti di ogni ipotesi di sforamento dei saldi di finanza pubblica. Non era tanto il debito esistente che lo preoccupava, quanto il deficit previsto per il 2009. Avrebbe potuto spiegarlo. Poteva tra l’altro anche dire come mai già nel 2008 si era ridotta di un punto percentuale, da 14,7 per cento nel 2007 a 13,8 per cento, la quota delle entrate da imposte indirette sul Pil, il che ha certamente ridotto l’ammontare delle risorse disponibili per una manovra di sostegno ai redditi e ai consumi. E, su questa strada, già nel 2008, soprattutto avendo previsto la crisi in anticipo, avrebbe potuto risparmiare qualche miliardo di euro in più se non avesse sprecato tanti soldi nel completamento dell’eliminazione dell’Ici, nel salvataggio di Alitalia e nella detassazione degli straordinari.
Secondo, gli ultimi dati di finanza pubblica suggeriscono che anche il Pd dovrebbe ricalibrare il suo piano anticrisi, presentato nei giorni scorsi. Prevede 16 miliardi di maggiori spese, ma indica una copertura, un po’ avventurosa, di soli 8 miliardi, derivanti dalla maggior crescita (minor decrescita) del Pil (per 5 miliardi) e dal recupero dell’evasione fiscale (3 miliardi), cioè in definitiva da un inasprimento del trattamento fiscale delle partite Iva, molte delle quali stanno già scomparendo a causa della recessione. Con previsioni sul Pil come quelle attuali, è urgente trovare le risorse per sostenere i consumi e i redditi dei meno abbienti. Ma con previsioni sul deficit come quelle attuali lo spazio per politiche fiscali espansive è molto risicato.



(1) Quella diffusa dagli uffici statistici nazionali è solo la stima preliminare del Pil, per la quale sono utilizzati un insieme di indicatori più piccolo di quelli impiegati per la stima definitiva. La probabilità di errore statistico è dunque probabilmente più elevata del solito, specialmente in un periodo di elevata incertezza come quello attuale.

Salvataggio di GM, Ford, Chrisler? O è solo un modo di rinviare il problema? venerdì 12 dicembre 2008 a 9.36 Pubblicato da Mark75

Come forse avrete già letto, gli USA stanno preparando un piano di salvataggio per le tre grandi industrie dell'auto oggi in crisi, che (semplificando) prevede "prestiti agevolati" per 14 miliardi di Euro. Abbiamo già detto come la crisi di queste aziende non sia dovuta solo a fattori contingenti, ma ci sono alcune veloci riflessioni che meritano di essere fatte.

* Il "sospetto" dei critici è che questo piano (consiederato "debole") abbia come obiettivo quello di rinviare la crisi del settore, più che di risolverla. In altre parole, rifilare la patata bollente ad Obama, quando sarà in carica.
* Il tema dell'indotto è indubbiamente importante, ma 1) dovrebbe essere anche fatta una politica per riqualificare e spingere verso la diversificazione i subfornitori (riducendone così la dipendenza dalle specifiche aziende), e 2) la dimensione dell'indotto va valutata correttamente: se è vero che GM ha contato anche i tassisti all'interno dell''indotto del settore, si tratterebbe di numeri "gonfiati" per facilitare l'ottenimento di aiuti.
* Un buon esempio che arriva da queste aziende è l'azzeramento del compenso dei manager ed il blocco dei dividendi. Si tratta di un atteggiamento che ci sembra "dovuto" da parte di chi vuole ricevere dallo Stato un aiuto per sopravvivere. Perché le banche in crisi non devono fare altrettanto?


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Gli USA rischiano grosso a causa del liberismo?

       mercoledì 10 dicembre 2008 a 8.17 Pubblicato da Mark75

Ora che la crisi economica sta iniziando a comportare pesanti conseguenze per l'occupazione in USA, sotto accusa (dall'estero) finisce la politica economica estremamente "liberista" che da sempre caratterizza gli Stati Uniti, dove i lavoratori hanno ben poche garanzie e dove i servizi sociali -- dalla sanità, alla scuola, alla pensione -- si pagano, ed anche cari.

Va però chiarito il rapporto tra questo liberismo e la crisi economica, rapporto che a mio parere è a volte frainteso. Un conto è parlare del problema della mancanza di ammortizzatori sociali, un altro è dire che se in USA vi fossero maggiori tutele dei lavoratori la crisi non si sarebbe trasmessa dalla finanza all'"economia reale".

Premesso che personalmente non condivido del tutto l'idea che la crisi sia partita dalla finanza e abbia "infettato" main street, dato che è nata da problematiche molto concrete dell'economia "reale", c'è un punto che va tenuto presente.

Una diversa suddivisione dei costi della crisi non annulla la crisi, ma ne ripartisce diversamente i costi, almeno in prima approssimazione. I debiti non spariscono magicamente solo perché a pagarli è lo Stato: vuol dire solo che finiscono sulle spalle di tutti, a volte con ricarichi dovute ad inefficienze che nel passaggio possono venire introdotte.

Questo non toglie, logicamente, che una suddivisione degli effetti della crisi possa essere più equa rispetto all'altra, anzi si può tranquillamente dire che gli USA sono probabilmente l'ultimo paese che va preso a modello per i temi di politiche sociali e simili.


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Citigroup: i dettagli del piano di salvataggio del governo USA lunedì 24 novembre 2008

Pubblicato da Mark75

Il governo USA ha predisposto un piano di salvataggio per Citigroup, che sta affrontando una pesante crisi di fiducia da parte degli investitori. Il piano è basato sul fatto che il governo garantirà i "titoli tossici" nei conti di Citigroup, ma non li acquisterà né ci sarà alcuna forma di nazionalizzazione della banca. Le azioni di Citigroup hanno fatto un balzo record: +57,82%, passando da 3,77$ della chiusura di venerdì a 5,95$ di lunedì sera.

Citigroup ed il governo hanno identificato oltre 300 miliardi di dollari di asset "a rischio", e hanno determinato come eventuali (probabili) perdite saranno assorbite:

* i primi 29 miliardi di "eventuali perdite" saranno totalmente a carico di Citigroup. Oltre, le perdite saranno divise tra la banca ed il governo, con quest'ultimo che se ne accollerà il 90%.
* il Dipartimento del Tesoro coprirà le perdite di Citigroup fino ad un massimo di 5 miliardi di dollari, utilizzando il "fondo di salvataggio" predisposto a supporto delle banche.
* oltre questa cifra, interverrà la FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation), l'equivalente americano del Fondo Interbancario di Tutela del Depositi, che assorbirà fino ad un massimo di 10 miliardi di perdite.
* qualora le perdite fossero ancora superiori, queste saranno carico della Federal Reserve, senza limiti

Un piano presentato come innovativo e indice di un nuovo approccio, ma in realtà lascia aperti alcuni dubbi -- per quanto vada anche detto che non era facile trovare in tempi brevi una soluzione ottima alla crisi.

* Il primo elemento è che la scelta di garantire i titoli anziché acquistarli può essere indice di quanto temuto da molti: Citigroup è troppo grossa anche per il governo USA per un salvataggio, e quella della garanzia può essere una strategia per non sostenere il costo del salvataggio immediatamente, ma "diluirlo" mano a mano che i default si concretizzano.
* Il top management rimarrà invariato, quando era dato quasi per scontato un cambio ai vertici, anche considerato che le problematiche di Citigroup sono almeno in parte di natura organizzativa, e non puramente "congiunturali". Non si capisce perché un manager che conduce l'azienda sull'orlo del collasso debba essere mantenuto al suo posto.
* E' stato posto un limite massimo nell'erogazione dei dividendi, con un tetto massimo di 1 cent ad azione. Anche qui, i dividendi andrebbero invece bloccati del tutto, e destinati invece a riserve: la critica che molti sostengono infatti è che non è corretto che i soldi dei contribuenti vadano a trasformarsi in utili per gli azionisti.
* Oltre alla garanzia sui 300 miliardi di "titoli a rischio" di Citigroup, il Tesoro investirà 20 miliardi di dollari dal TARP (Troubled Asset Relief Program) per ricapitalizzare la banca, in cambio di azioni privilegiate. Un'operazione che però è criticata nelle modalità, dato che sembra che i warrant avranno un prezzo d'esercizio di oltre 10 dollari, contro un valore di mercato attuale di meno di 6$, quindi un valore reale -- che può essere visto come il "guadagno" dei contribuenti, a compensazione dell'intervento di salvataggio -- facilmente vicino allo zero.

Resta in ogni caso il fatto che l'intervento su Citigroup probabilmente non va interpretato come una nuova linea d'azione, ma piuttosto di un intervento su misura, in considerazione delle particoalrità della situazione.



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La politica e la libertà di Angelo Panebianco 22.11.2008

Corriere della Sera

Ciò che più sgomenta della battaglia delle idee che la crisi sta alimentando è la voluttà con cui tanti si impegnano ad archiviare, attribuendola alla follia umana, quella rivoluzione liberale che prese l’avvio con le vittorie di Margaret Thatcher (1979) e di Ronald Reagan (1980) e i cui effetti si manifestarono ovunque. Dimenticando che quella rivoluzione fu una reazione alla crisi, economica e morale, degli anni Settanta. E cancellando, con un tratto di penna, i benefici che ne derivarono: una trentennale crescita economica mondiale e una spettacolare accelerazione della globalizzazione, certo nutrita di squilibri e disuguaglianze, ma anche capace di diffondere benessere e libertà in tanti luoghi che queste cose non conoscevano. Oggi si torna a rivendicare il «primato della politica» e ci si fa beffe degli stolti che confidano nella libertà, anche in quella «economica ».

Conviene ricordare a chi irride il «liberismo » qualche insegnamento della storia. Anche dopo il ’29 il primato della politica venne riaffermato con forza (il New Deal, il socialismo scandinavo, l’Iri, i piani quinquennali sovietici, il riarmo hitleriano) in variante democratica o totalitaria. E anche allora l’intellighenzia occidentale si buttò con entusiasmo ad inseguire i miti del momento, sostenendo che il «liberalismo» (giudicato un residuo ottocentesco) era finalmente al tramonto, che stava per nascere la luminosa era della «pianificazione ». Sappiamo come finì. Il primato della politica sfociò nel protezionismo selvaggio e tutto si concluse (dieci anni dopo l’inizio della grande crisi) con una guerra mondiale. Il rapporto fra la politica e il mercato è uno degli aspetti più complessi (e oscuri, difficili da mettere a fuoco) delle società contemporanee. Lo dimostra, per un verso, la tradizionale difficoltà del pensiero liberale (e della scienza economica di ispirazione liberale) di fare i conti con il ruolo della politica. Spesso, all’acuta, intelligente, analisi delle situazioni economiche, quel pensiero affianca una critica solo moralistica della politica (per la sua propensione a farsi influenzare dagli interessi delle lobbies e a sacrificare la razionalità economica alle esigenze del consenso). Ma la difficoltà di fare i conti con la complessità del rapporto fra politica e mercato è dimostrata anche dalla disinvoltura dei fautori del primato della politica, i quali ne esaltano la capacità di occuparsi del «bene comune » (redistribuzione, protezione dei più deboli) ma sembrano ignari degli «effetti collaterali», pesantemente negativi, che quel primato porta con sé.

Gli assertori del primato della politica hanno un grande vantaggio rispetto ai liberali. Consiste nel fatto che dalla politica tutti si aspettano la soluzione ai loro problemi e le attribuiscono ogni colpa delle mancate o cattive soluzioni. La politica è il deus ex machina che tutti invocano. È interessante il fatto che non solo la gente comune ma anche gran parte delle élites fatichino ad accettare l’idea che non tutto ciò che accade sia il prodotto di decisioni politiche. Essi mostrano di non riconoscere che molti accadimenti sono semplicemente il frutto del reciproco adattamento «spontaneo» fra i comportamenti di milioni e, a volte, miliardi di persone, l’esito aggregato, per lo più imprevisto e imprevedibile, di un gran numero di azioni ispirate da altrettante menti singole. Nonostante la secolarizzazione, gente comune e élites continuano a credere che tutto si debba alla volontà degli Dei. La differenza è che questa idea di onnipotenza è stata trasferita, proiettata, su uomini in carne ed ossa, i cosiddetti potenti della Terra. I più, misconoscendo il ruolo fondamentale degli aggiustamenti spontanei, credono nella sola esistenza delle «mani visibili». Siano esse di Roosevelt, di Clinton, di Bush. Ma anche di Sarkozy, Berlusconi, eccetera.

L’attesa salvifica che oggi circonda Obama è un esempio estremo di questo persistente atteggiamento. A me pare che in questo atteggiamento si annidino due errori. In primo luogo, l’errore di non riconoscere che l’onnipotenza della politica è solo un mito. Un mito lugubre, per di più. Con quanto più accanimento è stato perseguito tante più catastrofi si sono prodotte. Il grande lascito culturale (che oggi la crisi va disperdendo) delle rivoluzioni liberali di trenta anni fa —a loro volta, ispirate al liberalismo classico, sette-ottocentesco— stava nel rifiuto dell’onnipotenza della politica, nel riconoscimento che solo lasciando massima libertà agli individui e alla creatività individuale si fa il bene di una società, che compito del governo non è darci la «felicità» ma lasciarci liberi di cercare la nostra personale strada alla felicità. Il secondo errore consiste nel non vedere i costi del primato della politica, non saper contrapporre ai vantaggi di breve termine i costi dì medio-lungo termine. Nel breve termine la politica è sicuramente in grado di assicurare vantaggi. Per esempio, in una situazione di crisi, salvando il credito, tamponando gli effetti della disoccupazione, eccetera.

Ma il punto è che ciò che la politica ci dà con una mano oggi se lo riprenderà domani con gli interessi (in termini di controllo sulle nostre vite). Certamente, dobbiamo oggi affidarci a decisioni politiche per fronteggiare la crisi. E dobbiamo purtroppo accettare una più forte presenza dello Stato. Ma se non lo facciamo a malincuore, se ci mettiamo dentro un immotivato entusiasmo, se non ci rendiamo conto che si può accettare un temporaneo ampliamento del ruolo dello Stato in condizioni di emergenza solo pretendendo che lo Stato si impegni a ritirare di nuovo i suoi tentacoli quando l’emergenza sarà finita, contribuiamo a preparare un futuro persino peggiore del presente. È una questione di atteggiamenti culturali. In America esistono potenti anticorpi che impediranno degenerazioni permanenti del tipo «socialismo di Stato». In Europa continentale gli anticorpi sono più deboli (in Italia, poi, sono debolissimi). Il rischio, qui da noi, non è il «ritorno dello Stato» della cui invadenza, in realtà, nonostante tanti sforzi, non ci siamo mai liberati. Il rischio è che quell’invadenza torni a godere di piena legittimazione culturale. Il rischio è dimenticare che quanto più la politica si impiccia, quanto più pretende di dispensarci la felicità, tanto più si riduce, col tempo, la libertà di ciascuno di noi.

22 novembre 2008

LA CRISI, IL MERCATO E IL PENSIERO LIBERALE * di Salvatore Rossi 20.11.2008

LaVoce.info - Articoli - Finanza

Il ripensamento critico della finanza che è stato innescato dalla crisi finanziaria sta coinvolgendo la stessa nozione di economia di mercato. Ma chi ha fallito in questa vicenda, lo Stato o il mercato? Lo Stato, vorrei sostenere, pur se in virtù di un paradosso.

L'EREDITÀ DEL PENSIERO LIBERALE

Un risultato secolare, solido e netto, del pensiero economico è che, il mercato, o è “regolato” o non è. Se lo Stato pratica un laissez faire assoluto, il libero mercato concorrenziale non dura a lungo, finisce con l’essere soffocato dalla naturale tendenza monopolistica dei soggetti che vi operano. È una legge di natura, una sorta di entropia. Il mercato concorrenziale è infatti il regime ottimo dal punto di vista dei “compratori”, cioè della collettività, perché mantiene i prezzi al livello più basso possibile; ma, per la stessa ragione, è quello pessimo dal punto di vista dei “venditori”, che sono una minoranza nella società, ma agguerrita, e si oppongono in ogni modo a quel regime. Occorrono regole esaustive e precise, regolatori e supervisori occhiuti, attenti, non catturabili dagli interessi dei “venditori”, a patto, s’intende, che l’apparato di regole e controlli sia il più possibile non distorsivo e non burocratico.
Questa è, io ritengo, una eredità nobilissima del miglior pensiero liberale, contrario a far discendere dai grandi principi di libertà una “religione liberistica” nelle cose economiche. Scriveva Luigi Einaudi quasi ottanta anni fa:

“Dalla frequenza dei casi in cui gli economisti, per ragioni contingenti, inclinano a raccomandare soluzioni liberistiche dei singoli problemi concreti, è sorto un terzo significato, che io direi religioso, della massima liberistica. Liberisti sarebbero in questa accezione coloro i quali accolgono la massima del lasciar fare e del lasciar passare quasi fosse un principio universale (…) Tutta la storia posteriore della dottrina sta a dimostrare che la scienza economica, come dianzi si chiarì, non ha nulla a che fare con la concezione religiosa del liberismo”. (1)

Questa concezione religiosa che Einaudi così severamente stigmatizzava è risorta nella seconda metà del Novecento come conseguenza indesiderata di un serio dibattito sui fondamenti dell’economia pubblica. Da una critica serrata alla teoria standard della regolazione come basilare interesse pubblico (un lascito degli economisti che hanno lavorato fra il 1930 e il 1960) si venne traendo negli anni Sessanta la conclusione che ai fallimenti del mercato possano porre riparo i mercati stessi, o al più i tribunali civili, mentre l’autorità pubblica è di necessità incompetente, corrotta e “catturata” dagli interessi che dovrebbe dirimere, sicché essa può solo far peggio. (2)

LA RELIGIONE LIBERISTICA

Le correnti di pensiero sottostanti questa critica sono fra i punti più alti del pensiero economico del Novecento. Ma negli ultimi venti anni, soprattutto nel mondo anglosassone, si è costruita su di essa una vera e propria religione nel senso di Einaudi e oggi sul banco degli imputati stanno proprio alcune delle politiche nate da quella religione. La crisi finanziaria globale del 2007-2008 fa volgere l’evidenza empirica decisamente a suo sfavore.
La religione liberistica che vede, o finge di vedere, nell’intervento pubblico sempre e comunque una indebita compressione della libertà d’impresa si configura come una forma diabolica di statalismo: lo Stato, alleandosi con interessi privati, toglie al mercato concorrenziale l’aria per respirare, che sono appunto le regole e i controlli che ne consentono il funzionamento. La crisi attuale è nata nel mondo finanziario, politico, culturale americano, ed è figlia di quello che, con una torsione lessicale, si può appunto chiamare un fallimento dello Stato. Lo Stato ha fallito per inazione, non per eccesso di azione; per non aver voluto vedere e contrastare una sequenza di evidenti fallimenti del mercato: la opacità degli strumenti finanziari “strutturati”, i conflitti d’interesse che hanno spesso reso inefficace e anzi controproducente il ruolo delle agenzie di rating, la frammentazione e dispersione dell’incentivo a monitorare il credito che è implicato dal modello di banca “origina e distribuisci”, e tanti altri.
Recuperare una equilibrata concezione liberale di mercato ben regolato non deve farci precipitare nell’errore di segno opposto. Dalla difficilissima strettoia in cui l’economia planetaria si trova deve venir fuori un sistema finanziario diverso, non uno riportato a forme arcaiche. Un sistema in cui gli intermediari mettano in gioco più soldi propri e siano più attenti ai rischi, occupandosene comunque in presa diretta; che ubbidiscano a regole precise e incisive e siano sottoposti a una vigilanza organica, il più possibile coordinata a livello internazionale. Una buona analisi, buone regole, e una loro efficace applicazione rendono pieno e fruttuoso l’esercizio della libertà nell’agire economico, insostituibile motore di benessere.

* Le opinioni qui espresse sono del tutto personali e non impegnano, in particolare, la responsabilità della Banca d’Italia.

(1) L. Einaudi, 1931, Dei diversi significati del concetto di liberismo economico e dei suoi rapporti con quello del liberalismo, in B. Croce, L. Einaudi, Liberismo e liberalismo, Ricciardi, Milano-Napoli, 1988.
(2) Questa critica viene normalmente associata alla Scuola di diritto ed economia di Chicago e ai nomi di Coase, Stigler, Posner e altri.

Foto: Luigi Einaudi

PAESI CHE SALVANO LE BANCHE di Costanza Russo 21.11.2008

LaVoce.info - Articoli

PAESI CHE SALVANO LE BANCHE
di Costanza Russo 21.11.2008

Continua la nostra analisi degli interventi dei governi europei a sostegno dell’economia.
Questa volta analizzeremo i piani di salvataggio predisposti da Svezia, Danimarca, Portogallo, Grecia e Olanda. Sebbene siano tutti in linea con le indicazioni Ecofin, alcuni presentano elementi di novità rispetto a quanto visto finora. Manca all’appello il nostro paese: dopo i primi decreti, ancora privi delle norme di attuazione, siamo in attesa delle nuove misure più volte annunciate e alle quali, quando arriveranno, dedicheremo una scheda.

SVEZIA

Dopo aver di fatto nazionalizzato la Carnegie Investment Bank, il governo svedese ha varato un piano generale che si basa sull’azione congiunta di governo, banca centrale e autorità di vigilanza. Lo Stato garantirà i titoli di debito non subordinato di nuova emissione con scadenza nel breve-medio periodo: l’ammontare massimo di corone messe a disposizione corrisponde a circa 150 miliardi di euro (1.500 miliardi di Sek).
Il governo ha poi istituito un fondo ad hoc gestito dal National Debt Office, che servirà alla ricapitalizzazione degli istituti in difficoltà. In caso di intervento, lo Stato riceverà azioni privilegiate munite di diritto di voto e il Ndo dovrà effettuare un continuo monitoraggio della performance dell’ente beneficiario. L’adesione al fondo sarà su base volontaria, ma il National Debt Office potrà considerare autonomamente casi di aiuto.
La banca centrale ha previsto la corresponsione di linee di credito temporanee dietro garanzia costituita da commercial paper. I prestiti della banca vengono concessi secondo un meccanismo d’asta ogni due settimane.
Il piano è diretto a tutti gli istituti di credito e a quelli specializzati nella concessione di mutui ipotecari, che finanziano le municipalità e che soddisfano stringenti requisiti di capitale. (1) Dal canto loro, i beneficiari corrisponderanno allo Stato come contropartita una commissione fissata secondo criteri di mercato e dovranno attenersi a severe regole di comportamento. Il livello di crescita dei loro bilanci sarà monitorato dall’autorità di vigilanza e non dovrà essere superiore a soglie predeterminate, gli istituti non potranno espandersi approfittando della garanzia, avranno limitazioni sul marketing, nonché tetti alla remunerazione dei dirigenti. Sempre l’autorità garantirà che dalle misure traggano beneficio famiglie e imprese. Il programma terminerà il 30 aprile 2009 ed è rinnovabile sino al 31 dicembre 2009.

DANIMARCA

Il piano adottato dal regno di Danimarca 1) mira a liquidare le banche che non soddisfano particolari requisiti patrimoniali e 2) prevede il coinvolgimento finanziario delle stesse banche che partecipano al piano. Lo Stato si impegna a garantire tutti i titoli, tra cui i depositi interbancari, diversi dal debito subordinato e dalle azioni e che non siano già garantiti da altri schemi, come avviene per i depositi retail o i covered bonds. A beneficiare della garanzia sono solo le banche che hanno aderito al Det Private Beredskap, ovvero una associazione creata proprio al fine di utilizzare la safety net governativa. Se una banca, magari a seguito di richieste di pagamento da parte dei creditori, dovesse risultare insolvente, verrà obbligatoriamente messa in liquidazione tramite una società di proprietà statale che gestirà i rapporti con i creditori e si occuperà di traghettare l’istituto verso la chiusura definitiva. I fondi per la garanzia proverranno dallo Stato, ma solo in misura residuale. Infatti, gli enti aderenti al Dpb dovranno parteciparvi finanziariamente per un ammontare massimo di 35 miliardi di corone, equivalenti al 2 per cento del Pil, che serviranno a copertura delle perdite della società e al pagamento di una commissione annuale allo Stato. L’impegno finanziario statale è limitato alle sole somme eccedenti i 35 miliardi. Per i due anni di durata dello schema, le banche, monitorate dall’autorità di vigilanza, non potranno pagare dividendi, riacquistare le proprie azioni, prevedere nuovi piani di stock option ed espandere le loro attività.

PORTOGALLO

Lo Stato si è impegnato a garantire fino a 20 miliardi di euro per i titoli di breve e medio termine non subordinati emessi dalle banche incorporate in Portogallo che soddisfano particolari requisiti patrimoniali. Nei casi in cui la banca centrale lo riterrà opportuno, la garanzia potrà essere estesa a strumenti con scadenza a cinque anni. Competente a decidere sulla concessione è il ministero delle Finanze di concerto con il Banco de Portugal: attingeranno a un fondo ad hoc, finanziato con l’emissione di titoli di debito pubblico. Inoltre, il governo ha aumentato la copertura dei depositi da 25mila a 100mila euro. In cambio della garanzia, che potrà essere concessa fino al 31 dicembre 2009, sono previste restrizioni sulla espansione commerciale mentre i business plan saranno sottoposti al monitoraggio dello Stato e della banca centrale. Gli istituti beneficiari dovranno rimborsare la garanzia ottenuta o sotto forma di pagamento o con azioni privilegiate. Dovranno inoltre presentare un piano di ristrutturazione. Il governo ha di recente nazionalizzato ilBanco Portugues de Negocios.

GRECIA

Per ristabilire normali livelli di liquidità nel sistema, il governo greco ha deciso di garantire le passività bancarie già esistenti e di nuova emissione con scadenza a cinque anni, per un ammontare massimo di 15 miliardi di euro. Otto miliardi saranno poi destinati all’emissione di titoli pubblici che possono essere allocati direttamente alle banche contro prestazione di garanzie di buona qualità. Per i beneficiari, è previsto il pagamento di una commissione a tassi di mercato, stabilita dal ministero delle Finanze dietro suggerimento del governatore della banca centrale. Infine, il governo prevede di ricapitalizzare gli istituti di credito acquistandone, entro il 31 dicembre 2009, azioni privilegiate per un ammontare complessivo di 5 miliardi di euro. In questo caso, e in quello delle banche che detengono i titoli pubblici, un rappresentante del governo siederà nel cda e nell’assemblea degli azionisti delle beneficiarie, con diritto di veto su ogni decisione riguardante distribuzione dei dividendi, il cui ammontare massimo viene comunque fissato in misura pari al 35 per cento, e compensi degli alti dirigenti. Le azioni devono poi essere riacquistate dalla banca allo stesso prezzo di emissione entro cinque anni.

OLANDA

La linea di intervento del governo olandese è orientata a consentire a famiglie e imprese l’accesso ai canali di finanziamento bancari. L’obiettivo primario è dunque quello di permettere alle banche “sane” di disporre di liquidità. E per questo, gli istituti di credito che soddisfano adeguati requisiti patrimoniali e che svolgono una significativa attività sul territorio potranno avere accesso a speciali fondi stanziati dal governo. I fondi verranno utilizzati per garantire gli strumenti di debito di nuova emissione, per iniettare capitale nelle banche tramite acquisto di azioni privilegiate, ovvero tramite la concessione di speciali finanziamenti dietro prestazione di adeguate garanzie. La somma stanziata finora è di 20 miliardi di euro. La contropartita prevista, oltre al pagamento di una commissione a prezzi di mercato, è che gli enti beneficiari non potranno utilizzare a scopo pubblicitario il credito concesso e non potranno espandersi oltre un certo limite. L’Olanda è già intervenuta con iniezioni di capitale a sostegno del gruppo Ing, in cambio di particolari categorie di azioni che permettono al governo di nominare un rappresentante nell’organo di controllo: avrà diritto di veto sulle operazioni che riguardano aumenti o riduzioni di capitale, acquisizioni e investimenti oltre una certa soglia e remunerazione dirigenti.

PER SAPERNE DI PIÙ

Svezia
http://www.riksdagen.se/default____56.aspx
http://www.sweden.gov.se/sb/d/10213/a/114469
http://www.riksbank.com/templates/Page.aspx?id=29545
http://www.riksbank.com/templates/Page.aspx?id=29558

Danimarca

http://www.finansraadet.dk/english/toolkit/forside/http://www.finansraadet.dk/english/menu/aboutthedanishbankersassociation/The+Danish+Contingency+Committee/http://www.finansraadet.dk/english/menu/Press/Press+Releases/TheDanishParliamenthasadoptedthefinancialguarantee.htm

Portogallo

http://bdjur.almedina.net/resumo.php?field=doc_id&value=89728http://www.portugal.gov.pt/Portal/PT/Governos/Governos_Constitucionais/GC17/Conselho_de_Ministros/Comunicados_e_Conferencias_de_Imprensa/20081013.htmhttp://www.bportugal.pt/

Grecia

http://www.mnec.gr/export/sites/mnec/en/press_office/DeltiaTypou/Documents/2008_11_06_Draft_Law.pdfhttp://www.mnec.gr/en/press_office/DeltiaTypou/articles/article0172.html

Olanda

http://www.government.nl/News/Press_releases_and_news_items/2008/October/State_guarantees_loans_to_bankshttp://www.government.nl/News/Press_releases_and_news_items/2008/October/Protecting_the_financial_industryeuropa.eu/rapid/pressReleasesAction.do?reference=IP/08/1699&format=PDF&aged=0&language=EN&guiLanguage=en

(1) Si fa riferimento alle municipalità perché in Svezia vige un sistema “federalista”: l’intervento in settori chiave della società, tra cui sanità e istruzione, è affidato agli enti locali che si finanziano ricorrendo al prestito bancario e investendo in titoli di debito di società finanziarie che operano sul mercato dei mutui ipotecari, anche cartolarizzando i propri beni. Dunque, se una banca non concede prestiti o una società non ripaga i bond le conseguenze negative ricadono direttamente sulla collettività.http://www.orebro.se/doldasidor/welcometoorebro/whatisaswedishmunicipality.4.37c0d5e810d685ee730800021961.htmlhttp://www.bankforeningen.se/upload/banks_in_sweden_2006_003.pdf

UNA BOLLA FINANZIARIA NEGATIVA di Pietro Draghi e Loriana Pelizzon 21.11.2008

LaVoce.info - Articoli

La crisi finanziaria si fonda su quattro elementi strutturali e comportamentali: (i) la struttura monetaria incentrata sulla fissazione dei tassi di interesse da parte della banca centrale abbinata a una prolungata politica di bassi tassi di interesse a breve termine, (ii) prodotti finanziari innovativi che hanno facilitato l’espansione del credito in modo massiccio e trasferito il rischio di insolvenza, (iii) alcune lacune nella regolamentazione delle istituzioni finanziarie, (iv) la presenza di carenze di valutazione dei rischi delle attività finanziarie da parte delle società di rating. (1)
Il recente summit dei G20 a Washington ha ribadito la rilevanza di alcuni di questi aspetti e ha sottolineato come, durante il periodo di forte crescita globale, si siano sottostimati i problemi legati alla liquidità dei mercati e si siano sottovalutati i rischi. Come è stato possibile? A riguardo si è già scritto molto nell’ultimo anno, ma riteniamo importante dare una rilettura della crisi basata su questi quattro elementi perché deve essere posta alla base delle soluzioni attuate e proposte per l’immediato e per il medio-lungo periodo.

COSA È SUCCESSO?

Nel periodo che va dal terzo trimestre 2001 al primo 2005, la Federal Reserve Bank ha fissato tassi nominalmente bassi, in alcuni momenti inferiori al tasso di inflazione. Questi hanno causato tassi reali prossimi a zero o negativi negli anni dal 2002 al 2004 e al di sotto dell’1 per cento nel 2005.
I bassi tassi di interesse hanno causato una forte convenienza a espandere gli impieghi da parte delle aziende di credito in tutti i settori e in particolare in quello dei mutui immobiliari. Il processo espansivo del credito è stato potenziato dalla nascita di nuovi prodotti finanziari: i prodotti strutturati e in particolare gli asset-backed securites (Abs). La nascita e la diffusione dei prodotti strutturati ha parzialmente svincolato la concessione del credito delle banche alle imprese e alle famiglie dal tasso di crescita dei depositi, in quanto i prestiti stessi “impacchettati” e ceduti alle banche acquirenti generavano liquidità per la concessione di nuovo credito alle banche venditrici.
La forte crescita finanziaria è stata resa possibile anche dai rating attribuiti agli Abs. In un mercato globale, con decine di migliaia di emittenti e di tipi di prodotti finanziari strutturati e non, è impossibile una accurata e consapevole valutazione da parte degli investitori dei rischi delle attività finanziarie complesse e poco trasparenti come gli Abs. Di qui il ricorso ai rating delle società specializzate.
Nella “catena produttiva” dell’industria finanziaria, tali società sono un punto strategico importantissimo perché determinano la fiducia dell’acquirente sulle attività finanziarie in cui investire ela possibilità di dare in garanzia prodotti strutturati per ottenere altro credito. Le loro valutazioni, anche se basate sulla più avanzata modellistica, hanno sottovalutato i rischi di credito e di liquidità degli Abs che si potevano manifestare in presenza di innalzamento del tasso di interesse da parte della Banca centrale.
Sicché, mentre l’espansione del credito raggiungeva clienti sempre più rischiosi, il mondo finanziario valutava gli strumenti finanziari come attività poco rischiose.
Come conseguenza si è avuto un forte aumento degli attivi, dei passivi e della rischiosità delle banche che non ha trovato ostacolo nelle regole di vigilanza. Ciò è accaduto perché anche le regole delle autorità di vigilanza si rifacevano alla stessa conoscenza teorica e applicata degli operatori di mercato e parte del credito veniva generato da società che non sottostavano alla vigilanza bancaria.

È POSSIBILE CHE NON CI SIANO STATI SEGNALI?

È possibile che non ci siano stati segnali che indicassero la presenza di uno squilibrio nel sistema in termini di liquidità e rischio?
In realtà, l’espansione del credito aveva causato un forte aumento dei prezzi degli immobili e delle aziende di alcuni settori industriali e finanziari. Infatti, a partire dal 2003 è iniziata una crescita accelerata dei prezzi e dei volumi del mercato immobiliare e dei mercati delle azioni, che è poi sfociata in una bolla speculativa. Si può definire tale lo scambio di attività a prezzi ben al di sopra del loro valore basato sui flussi di cassa futuri. Purtroppo però, le bolle speculative alimentate da eccessi di liquidità sono facili da individuare ex post, ma difficili da diagnosticare ex ante e nel loro svilupparsi (il “giusto” valore è sempre difficile da determinare). Pur essendo stata ipotizzata la possibilità che ci fosse una bolla nell’immobiliare e nell’azionario, non è stata considerata così probabile da consigliare variazioni del tasso di interesse da parte della Banca centrale. Dopo tutto, il Pil cresceva e l’inflazione era bassa: il sogno dei banchieri centrali. (2)
Perché il forte aumento dei rischi non è stato percepito? Gli indicatori dei potenziali rischi erano: la crescente leva finanziaria, ma c’erano gli strumenti di garanzia; la sproporzione enorme tra i capitali garantiti e il patrimonio netto dei garanti, ma c’erano strumenti di ripartizione e compensazione del rischio e modelli di valutazione rassicuranti delle agenzie di rating; c’erano inoltre nei bilanci valori attivi elevati ritenuti facilmente cedibili e quindi capaci di generare adeguata liquidità se necessario.
Vi furono cassandre che sottolinearono le problematiche legate all’elevata leva finanziaria delle banche oppure la presenza di elevati global financial imbalances, si pensi alla bilancia dei pagamenti, ma, in quel contesto sembrarono, appunto, cassandre.
Quando è emerso lo squilibrio? Quando la Fed, nella seconda metà del 2005, ha gradualmente iniziato ad aumentare i tassi. I primi segnali si sono avuti dapprima con il concretizzarsi del rischio di credito e poi con le insolvenze dei mutuatari, la caduta dei prezzi delle attività, l’insolvenza di istituti finanziari e assicurativi, il venir meno del mercato degli Abs. Il tutto è sfociato in fortissime deficienze di liquidità per il sistema bancario.
La crisi si è perciò manifestata con (i) perduranti deficienze di liquidità in un ampio sottoinsieme di banche, con conseguente carenza di attività finanziarie nell’attivo di tali banche da usare come collaterali per nuovi debiti a breve con cui ripagare i debiti a breve in scadenza; (ii) l’aumento dei rischi di insolvenze e il conseguente blocco del mercato interbancario a causa della sfiducia tra le banche; (iii) il blocco delle negoziazioni nei mercati obbligazionari e (iv) l’emergere di perdite e quindi di deficit di capitale soprattutto per un sottoinsieme di banche.
In sostanza, stiamo assistendo a una “bolla finanziaria negativa” che deriva direttamente da una crisi di liquidità delle istituzioni bancarie e finanziarie associata all’inizio di una recessione. Si realizza infatti una bolla finanziaria negativa quando c’è una crisi che forza le predette istituzioni a liquidare simultaneamente le loro attività finanziarie. Questo porta a una veloce e significativa riduzione dei prezzi delle attività finanziarie in modo persistente e ben al di sotto del loro “giusto” valore. (3)

COSA FARE?

Cosa fare perché tutto questo non si ripeta in futuro? Condividiamo il piano di emergenza varato dai governi europei anche se è fondamentale indicarne velocemente le linee applicative e con il sospetto che potrebbe essere non sufficiente.
Per quel che riguarda il medio e lungo periodo, riteniamo importante sottolineare che per rifondare il sistema finanziario si dovrà riconsiderare in modo congiunto e coordinato (i) il sistema di regolamentazione, (ii) il ruolo e il mercato delle agenzie di rating e (iii) la scelta della struttura monetaria da adottare. Quest'ultimo aspetto è praticamente assente nella dichiarazione finale del vertice del G20.
Per quanto riguarda la regolamentazione, la dichiarazione suggerisce che le regole internazionali devono assicurare ai regolatori la possibilità di rispondere rapidamente all’evoluzione e all’innovazione dei mercati e dei prodotti finanziari. Un aspetto da non trascurare però è che l’innovazione da un lato svolge un ruolo importante per la crescita, dall’altro è in genere una risposta ai vincoli che regolamentazione e tassazione impongono. Èquindi necessaria una regolamentazione che non sia costretta a “rincorrere” l’innovazione, ma che crei una struttura che generi i corretti incentivi all’innovazione.

(1) Il rating è un metodo utilizzato per classificare sia i titoli obbligazionari che le imprese in base alla loro rischiosità. I rating sono periodicamente pubblicati da agenzie specializzate, tra cui Moody’s, Standard&Poor’s e Fitch Ratings.
(2) Nel periodo il tasso di inflazione annuo è variato tra il 2,27 e il 3,24 per cento ed è quindi rimasto a livelli abbastanza contenuti. Inoltre, la crescita del Pil reale è stata tra il 2,6 e il 3,6 per cento, quindi robusta.
(3) Sulla relazione tra bolle speculative e politica monetaria si veda Allen and Gale (2000) “Asset Price, Bubbles and Monetary Policy”, in Global Governance and Financial Crises edited by Meghnad Desai and Yahia Said, 19-42.

LA CRISI, IL MERCATO E IL PENSIERO LIBERALE * di Salvatore Rossi 20.11.2008

LaVoce.info - Articoli - Finanza

Il ripensamento critico della finanza che è stato innescato dalla crisi finanziaria sta coinvolgendo la stessa nozione di economia di mercato. Ma chi ha fallito in questa vicenda, lo Stato o il mercato? Lo Stato, vorrei sostenere, pur se in virtù di un paradosso.

L'EREDITÀ DEL PENSIERO LIBERALE

Un risultato secolare, solido e netto, del pensiero economico è che, il mercato, o è “regolato” o non è. Se lo Stato pratica un laissez faire assoluto, il libero mercato concorrenziale non dura a lungo, finisce con l’essere soffocato dalla naturale tendenza monopolistica dei soggetti che vi operano. È una legge di natura, una sorta di entropia. Il mercato concorrenziale è infatti il regime ottimo dal punto di vista dei “compratori”, cioè della collettività, perché mantiene i prezzi al livello più basso possibile; ma, per la stessa ragione, è quello pessimo dal punto di vista dei “venditori”, che sono una minoranza nella società, ma agguerrita, e si oppongono in ogni modo a quel regime. Occorrono regole esaustive e precise, regolatori e supervisori occhiuti, attenti, non catturabili dagli interessi dei “venditori”, a patto, s’intende, che l’apparato di regole e controlli sia il più possibile non distorsivo e non burocratico.
Questa è, io ritengo, una eredità nobilissima del miglior pensiero liberale, contrario a far discendere dai grandi principi di libertà una “religione liberistica” nelle cose economiche. Scriveva Luigi Einaudi quasi ottanta anni fa:

“Dalla frequenza dei casi in cui gli economisti, per ragioni contingenti, inclinano a raccomandare soluzioni liberistiche dei singoli problemi concreti, è sorto un terzo significato, che io direi religioso, della massima liberistica. Liberisti sarebbero in questa accezione coloro i quali accolgono la massima del lasciar fare e del lasciar passare quasi fosse un principio universale (…) Tutta la storia posteriore della dottrina sta a dimostrare che la scienza economica, come dianzi si chiarì, non ha nulla a che fare con la concezione religiosa del liberismo”. (1)

Questa concezione religiosa che Einaudi così severamente stigmatizzava è risorta nella seconda metà del Novecento come conseguenza indesiderata di un serio dibattito sui fondamenti dell’economia pubblica. Da una critica serrata alla teoria standard della regolazione come basilare interesse pubblico (un lascito degli economisti che hanno lavorato fra il 1930 e il 1960) si venne traendo negli anni Sessanta la conclusione che ai fallimenti del mercato possano porre riparo i mercati stessi, o al più i tribunali civili, mentre l’autorità pubblica è di necessità incompetente, corrotta e “catturata” dagli interessi che dovrebbe dirimere, sicché essa può solo far peggio. (2)

LA RELIGIONE LIBERISTICA

Le correnti di pensiero sottostanti questa critica sono fra i punti più alti del pensiero economico del Novecento. Ma negli ultimi venti anni, soprattutto nel mondo anglosassone, si è costruita su di essa una vera e propria religione nel senso di Einaudi e oggi sul banco degli imputati stanno proprio alcune delle politiche nate da quella religione. La crisi finanziaria globale del 2007-2008 fa volgere l’evidenza empirica decisamente a suo sfavore.
La religione liberistica che vede, o finge di vedere, nell’intervento pubblico sempre e comunque una indebita compressione della libertà d’impresa si configura come una forma diabolica di statalismo: lo Stato, alleandosi con interessi privati, toglie al mercato concorrenziale l’aria per respirare, che sono appunto le regole e i controlli che ne consentono il funzionamento. La crisi attuale è nata nel mondo finanziario, politico, culturale americano, ed è figlia di quello che, con una torsione lessicale, si può appunto chiamare un fallimento dello Stato. Lo Stato ha fallito per inazione, non per eccesso di azione; per non aver voluto vedere e contrastare una sequenza di evidenti fallimenti del mercato: la opacità degli strumenti finanziari “strutturati”, i conflitti d’interesse che hanno spesso reso inefficace e anzi controproducente il ruolo delle agenzie di rating, la frammentazione e dispersione dell’incentivo a monitorare il credito che è implicato dal modello di banca “origina e distribuisci”, e tanti altri.
Recuperare una equilibrata concezione liberale di mercato ben regolato non deve farci precipitare nell’errore di segno opposto. Dalla difficilissima strettoia in cui l’economia planetaria si trova deve venir fuori un sistema finanziario diverso, non uno riportato a forme arcaiche. Un sistema in cui gli intermediari mettano in gioco più soldi propri e siano più attenti ai rischi, occupandosene comunque in presa diretta; che ubbidiscano a regole precise e incisive e siano sottoposti a una vigilanza organica, il più possibile coordinata a livello internazionale. Una buona analisi, buone regole, e una loro efficace applicazione rendono pieno e fruttuoso l’esercizio della libertà nell’agire economico, insostituibile motore di benessere.

* Le opinioni qui espresse sono del tutto personali e non impegnano, in particolare, la responsabilità della Banca d’Italia.

(1) L. Einaudi, 1931, Dei diversi significati del concetto di liberismo economico e dei suoi rapporti con quello del liberalismo, in B. Croce, L. Einaudi, Liberismo e liberalismo, Ricciardi, Milano-Napoli, 1988.
(2) Questa critica viene normalmente associata alla Scuola di diritto ed economia di Chicago e ai nomi di Coase, Stigler, Posner e altri.

Foto: Luigi Einaudi

LA CRISI, IL MERCATO E IL PENSIERO LIBERALE * di Salvatore Rossi 20.11.2008

LaVoce.info - Articoli - Finanza

Il ripensamento critico della finanza che è stato innescato dalla crisi finanziaria sta coinvolgendo la stessa nozione di economia di mercato. Ma chi ha fallito in questa vicenda, lo Stato o il mercato? Lo Stato, vorrei sostenere, pur se in virtù di un paradosso.

L'EREDITÀ DEL PENSIERO LIBERALE

Un risultato secolare, solido e netto, del pensiero economico è che, il mercato, o è “regolato” o non è. Se lo Stato pratica un laissez faire assoluto, il libero mercato concorrenziale non dura a lungo, finisce con l’essere soffocato dalla naturale tendenza monopolistica dei soggetti che vi operano. È una legge di natura, una sorta di entropia. Il mercato concorrenziale è infatti il regime ottimo dal punto di vista dei “compratori”, cioè della collettività, perché mantiene i prezzi al livello più basso possibile; ma, per la stessa ragione, è quello pessimo dal punto di vista dei “venditori”, che sono una minoranza nella società, ma agguerrita, e si oppongono in ogni modo a quel regime. Occorrono regole esaustive e precise, regolatori e supervisori occhiuti, attenti, non catturabili dagli interessi dei “venditori”, a patto, s’intende, che l’apparato di regole e controlli sia il più possibile non distorsivo e non burocratico.
Questa è, io ritengo, una eredità nobilissima del miglior pensiero liberale, contrario a far discendere dai grandi principi di libertà una “religione liberistica” nelle cose economiche. Scriveva Luigi Einaudi quasi ottanta anni fa:

“Dalla frequenza dei casi in cui gli economisti, per ragioni contingenti, inclinano a raccomandare soluzioni liberistiche dei singoli problemi concreti, è sorto un terzo significato, che io direi religioso, della massima liberistica. Liberisti sarebbero in questa accezione coloro i quali accolgono la massima del lasciar fare e del lasciar passare quasi fosse un principio universale (…) Tutta la storia posteriore della dottrina sta a dimostrare che la scienza economica, come dianzi si chiarì, non ha nulla a che fare con la concezione religiosa del liberismo”. (1)

Questa concezione religiosa che Einaudi così severamente stigmatizzava è risorta nella seconda metà del Novecento come conseguenza indesiderata di un serio dibattito sui fondamenti dell’economia pubblica. Da una critica serrata alla teoria standard della regolazione come basilare interesse pubblico (un lascito degli economisti che hanno lavorato fra il 1930 e il 1960) si venne traendo negli anni Sessanta la conclusione che ai fallimenti del mercato possano porre riparo i mercati stessi, o al più i tribunali civili, mentre l’autorità pubblica è di necessità incompetente, corrotta e “catturata” dagli interessi che dovrebbe dirimere, sicché essa può solo far peggio. (2)

LA RELIGIONE LIBERISTICA

Le correnti di pensiero sottostanti questa critica sono fra i punti più alti del pensiero economico del Novecento. Ma negli ultimi venti anni, soprattutto nel mondo anglosassone, si è costruita su di essa una vera e propria religione nel senso di Einaudi e oggi sul banco degli imputati stanno proprio alcune delle politiche nate da quella religione. La crisi finanziaria globale del 2007-2008 fa volgere l’evidenza empirica decisamente a suo sfavore.
La religione liberistica che vede, o finge di vedere, nell’intervento pubblico sempre e comunque una indebita compressione della libertà d’impresa si configura come una forma diabolica di statalismo: lo Stato, alleandosi con interessi privati, toglie al mercato concorrenziale l’aria per respirare, che sono appunto le regole e i controlli che ne consentono il funzionamento. La crisi attuale è nata nel mondo finanziario, politico, culturale americano, ed è figlia di quello che, con una torsione lessicale, si può appunto chiamare un fallimento dello Stato. Lo Stato ha fallito per inazione, non per eccesso di azione; per non aver voluto vedere e contrastare una sequenza di evidenti fallimenti del mercato: la opacità degli strumenti finanziari “strutturati”, i conflitti d’interesse che hanno spesso reso inefficace e anzi controproducente il ruolo delle agenzie di rating, la frammentazione e dispersione dell’incentivo a monitorare il credito che è implicato dal modello di banca “origina e distribuisci”, e tanti altri.
Recuperare una equilibrata concezione liberale di mercato ben regolato non deve farci precipitare nell’errore di segno opposto. Dalla difficilissima strettoia in cui l’economia planetaria si trova deve venir fuori un sistema finanziario diverso, non uno riportato a forme arcaiche. Un sistema in cui gli intermediari mettano in gioco più soldi propri e siano più attenti ai rischi, occupandosene comunque in presa diretta; che ubbidiscano a regole precise e incisive e siano sottoposti a una vigilanza organica, il più possibile coordinata a livello internazionale. Una buona analisi, buone regole, e una loro efficace applicazione rendono pieno e fruttuoso l’esercizio della libertà nell’agire economico, insostituibile motore di benessere.

* Le opinioni qui espresse sono del tutto personali e non impegnano, in particolare, la responsabilità della Banca d’Italia.

(1) L. Einaudi, 1931, Dei diversi significati del concetto di liberismo economico e dei suoi rapporti con quello del liberalismo, in B. Croce, L. Einaudi, Liberismo e liberalismo, Ricciardi, Milano-Napoli, 1988.
(2) Questa critica viene normalmente associata alla Scuola di diritto ed economia di Chicago e ai nomi di Coase, Stigler, Posner e altri.

Foto: Luigi Einaudi

Meno tasse sul lavoro di Francesco Giavazzi 16.11.2008

Corriere della Sera

La crisi è (forse) entrata in una seconda fase. Superato il momento più acuto, i mercati finanziari ricominciano lentamente a funzionare, le banche riescono di nuovo (seppure ancora a fatica) a reperire liquidità, la caduta libera delle Borse si è arrestata. La crisi finanziaria si sta ora spostando verso i Paesi della periferia: l’Fmi è già intervenuto in Ungheria e Ucraina, la Federal Reserve ha aperto linee di credito a favore di Messico e Brasile. Negli Stati Uniti e in Europa la seconda fase della crisi ora colpisce l’economia reale. Il dubbio non è più se vi sarà una recessione, ma quanto durerà e quale livello raggiungerà il tasso di disoccupazione prima di cominciare a scendere. Che fare? La Bce è finora stata più timorosa della Fed e della Bank of England: il livello dei tassi d’interesse europei è tre volte quello degli Stati Uniti, rimane ampio spazio per ridurli.

Ma un taglio dei tassi, sebbene certamente utile, non avrà grandi effetti sull’economia, almeno finché i mercati finanziari non riprenderanno a funzionare normalmente, e ci vorranno molti mesi. Lo strumento da usare è quindi la politica fiscale: tasse e spesa pubblica. Ce lo possiamo permettere con un debito pubblico che rimane il più alto in Europa? E se sì, meglio ridurre le tasse o accelerare gli investimenti pubblici? La risposta alla prima domanda è sì, purché lo strumento che usiamo aumenti rapidamente i consumi e sia limitato nel tempo. Per «rapidamente» intendo già con le tredicesime di dicembre, non la prossima primavera. Se riuscisse davvero ad attenuare la recessione, gli effetti sul rapporto debito-Pil di un intervento fiscale temporaneo potrebbero essere relativamente modesti. Accelerare gli investimenti pubblici in questo momento servirebbe a poco. Tra permessi e preparazione dei cantieri un’opera pubblica impiega mesi, se non anni a partire.

Il primo strumento da usare è un taglio deciso delle tasse sul lavoro. Per due motivi: innanzitutto perché, diversamente dalle spese per investimenti, agisce al tempo stesso sulla domanda (perché aumenta il potere d’acquisto dei salari) e sul costo del lavoro, quindi sull’offerta, se vengono ridotte pro quota sia le tasse pagate dal lavoratore sia gli oneri a carico dell’impresa. In secondo luogo perché immediato, soprattutto se il taglio è inversamente proporzionale al livello dei salari. Ad esempio si dovrebbe azzerare il cuneo fiscale (cioè la differenza fra costo del lavoro per l’impresa e salario netto per il dipendente) per tutti i salari al di sotto di un certo livello, cioè per le famiglie che oggi sono più in difficoltà quindi è più probabile che spendano il maggior reddito di cui disporrebbero.

Per avere maggiore effetto sui consumi, il taglio delle tasse sul lavoro dovrebbe essere permanente. Temo non possiamo permettercelo. Un taglio limitato nel tempo avrebbe il vantaggio di indurre lavoratori e imprese a sfruttare il momento particolarmente favorevole attenuando la riduzione delle ore lavorate. Altrettanto rapidi sarebbero gli effetti di un provvedimento che estendesse i sussidi di disoccupazione a tutti i lavoratori, indipendentemente dal loro contratto, a tempo determinato o indeterminato. A differenza di un taglio delle tasse sul lavoro, l’estensione dei sussidi non agisce sull’offerta ma solo sulla domanda, ma almeno agisce rapidamente.

16 novembre 2008

E' TEMPO DI RIAVVIARE L'INTERBANCARIO di Pietro Draghi e Loriana Pelizzon 10.11.2008

Lavoce.info - Articoli

Le banche centrali nazionali dovrebbero modificare le regole concedendo garanzia diretta alla controparte che offre liquidità sull'interbancario. La strumentazione tecnica per farlo esiste e la proposta è coerente con le linee di intervento governative e dell'eurosistema. Due i vantaggi. La normalizzazione del mercato interbancario ridurrebbe la necessità di interventi statali. E diminuirebbe la riluttanza delle banche a ricorrere agli strumenti eccezionali di ricapitalizzazione perché si attenuerebbero i timori negativi sulla liquidità dell'annuncio di intervento.

Cosa fare nell'immediato per far fronte alla crisi finanziaria, in particolare per la realtà italiana? Condividiamo il piano di emergenza varato dai governi europei e dal governo italiano; soprattutto la scelta di articolare gli interventi per rassicurare i risparmiatori mediante garanzie sui depositi e norme che consentano al ministero dell'Economia la ricapitalizzazione di banche con inadeguatezza patrimoniale e di concedere garanzie alle banche per ottenere liquidità in situazioni di emergenza. È fondamentale però che vengano indicate velocemente le linee applicative. Inoltre consideriamo particolarmente efficiente e decisa l'azione della Bce per far fronte alla crisi di liquidità sistemica.

LA SITUAZIONE DELL'INTERBANCARIO

Pur se si stanno già osservando degli effetti benefici (l'Euribor scende) è possibile che le misure adottate non siano sufficienti per riavviare alla normalità il mercato interbancario.
L'Euribor è infatti ancora troppo elevato rispetto al tasso di rifinanziamento presso la Bce e il mal funzionamento del mercato interbancario crea ripetute carenze di liquidità in un sottoinsieme non trascurabile di banche e eccedenze in altre. Eccedenze di liquidità che, per timore di default della controparte, vengono depositate presso l'eurositema anziché essere scambiate con chi ha deficienze. Di qui l'elevato spread dell'Euribor rispetto al tasso di rifinanziamento presso la Bce e la necessità di ripetuti e crescenti rifinanziamenti di importo molto elevato da parte della banca centrale, con il conseguente emergere, per gruppi significativi di banche, di carenza di titoli collaterali.
Non si sono però ancora presentate in Italia situazioni di insolvenza come quelle osservate negli altri paesi europei, mentre il problema della deficienza di liquidità perdura e si trasmette all'economia reale tramite le restrizioni del credito e gli effetti dell'Euribor a tre mesi sui tassi bancari a breve e sui mutui a tasso variabile.

PERCHÉ LE MISURE PRESE POTREBBERO NON ESSERE SUFFICIENTI

Le recenti misure adottate dal ministero dell'Economia con i decreti legge n. 155/08 e 157/08 potrebbero trovare un limitato utilizzo a causa della loro dichiarata applicazione in "gravi crisi di liquidità" e alla conseguente riluttanza delle banche di dichiararsi in grave crisi. Quindi potrebbero non concorrere alla normalizzazione dell'interbancario. Inoltre, anche le misure, molto opportune e tempestive, della Bce non hanno sbloccato l'interbancario e forse non saranno in grado di farlo in tempi brevi. (1)
Accade perché non "curano" la preoccupazione delle banche riguardo le controparti circa (i) l'effettiva solidità patrimoniale, (ii) l'esposizione in attività strutturate, e (iii) gli effetti patrimoniali delle esposizioni nei mercati dell'Est europeo e nei paesi in via di sviluppo. Questo significa che l'immissione di liquidità contro collaterali potenzialmente riduce la domanda di liquidità sull'interbancario, ma non risolve il problema della fiducia al suo interno perché non risolve i problemi patrimoniali. L'interbancario è infatti un mercato in cui i prestiti non sono garantiti da collaterali.

COSA SI PUÒ FARE?

Nasce da qui la proposta, già suggerita da Angelo Baglioni e forse prefigurata nel discorso del governatore della Banca d'Italia del 31 ottobre scorso, che le banche centrali nazionali modifichino le regole dell'interbancario concedendo garanzia diretta alla controparte che offre liquidità sull'interbancario. (2) La strumentazione tecnica per farlo non manca ed è Target 2. (3) La proposta è coerente con le linee di intervento governative e dell'eurosistema.
Coordinando le garanzie dello Stato ai prestiti delle banche centrali nazionali, i prestiti di collaterali e la valutazione delle banche centrali nazionali sulla adeguatezza patrimoniale del sistema bancario nazionale, le banche centrali nazionali potrebbero assegnare adeguate linee di garanzia. Ciò porterebbe a due benefici effetti. In primo luogo, a una normalizzazione dell'interbancario riducendo gli interventi centrali. Secondariamente, si potrebbe ridurre l'attuale avversione delle banche a ricorrere agli strumenti eccezionali di ricapitalizzazione statale perché si attenuerebbero i timori negativi sulla liquidità dell'annuncio di intervento.
Il rischio è di fornire elevati incentivi di moral hazard che possono però essere limitati se questa misura è momentanea e viene regolamentata in maniera precisa la successiva uscita dello Stato dalle banche e nel contempo viene rapidamente avviata la riforma delle regole del sistema finanziario per un ritorno ben regolato alla liberà di mercato.



(1) Il 15 ottobre 2008 la Bce ha aumentato le tipologie e abbassato il rating dei titoli che le banche possono dare in garanzia alla Banca centrale per ricevere liquidità.
(2) Nel suo intervento in occasione della Giornata mondiale del risparmio del 31 ottobre 2008 il governatore della Banca d'Italia ha detto: "Cruciale per una ripresa del mercato interbancario è il progetto che proporremo alle banche nei prossimi giorni per la creazione di un nuovo sistema di scambi mirante ad abbattere i rischi di controparte e restituire fluidità al mercato".
(3) Target 2 è la piattaforma unica e condivisa per liquidare in tempo reale tutti i principali pagamenti all'interno dei paesi dell'area euro.

ALLA RICERCA DI NUOVE REGOLE. E DI NUOVE CLASSI DIRIGENTI di Francesco Vella 11.11.2008

Lavoce.info - articoli

Il G20 dovrà indicare la nuova architettura delle regole di supervisione del mondo finanziario. Tra le proposte, collegi di supervisori per i grandi gruppi internazionali, codici di condotta per tutti gli investitori istituzionali, armonizzazione delle regole sul capitale delle banche. Ma non basta definire norme condivise, serve qualcuno in grado di applicarle. Un ruolo che potrebbe svolgere il Fondo monetario internazionale, se si procedesse a una revisione dei suoi meccanismi di governo. Necessario anche un profondo rinnovamento delle classi dirigenti.

Il prossimo G20 sarà uno degli appuntamenti più difficili della storia dei vertici internazionali. Di fonte a una crisi definita come la più vasta dell’era della globalizzazione e i cui effetti politici sono stati equiparati dal ministro delle Finanze tedesco alla caduta del muro di Berlino, le aspettative sono molte e sono molti anche i rischi di un flop. Nessuno si aspetta miracoli che in un battibaleno plachino i venti di tempesta e riportino la bonaccia, ma dopo tanti annunci, deludere le attese di un intervento serio ed efficace potrebbe causare pericolose reazioni a catena sui mercati. La posta in gioco è fin troppo nota: il governo della finanza senza confini con regole e giurisdizioni nazionali non serve né a prevenire le crisi con un solido apparato dei controlli, né a risolverle quando sono scoppiate. Anzi, il fatto che ciascuno cerchi la propria strada crea ulteriori squilibri sui mercati e le aggrava.
C’è bisogno, quindi, di terapie forti e coraggiose che non possono fare affidamento solo sulle tradizioni della cooperazione internazionale, che pure qualche buco l’ha messo in evidenza. Così tutti, un con un po’ di retorica, invocano una nuova architettura della supervisione internazionale, salvo poi lanciare messaggi ambigui e fumosi su cosa concretamente ci debba stare in questa nuova architettura.

PRIMI PASSI AVANTI

La presidenza francese della Comunità europea e il governo di Gordon Brown hanno avuto il merito di avanzare proposte concrete, come la creazione di collegi di supervisori per i grandi gruppi internazionali, l'adozione di codici di condotta per i fondi sovrani(1), l’armonizzazione delle regole sul capitale delle banche per rendere comparabili i livelli di patrimonializzazione. Importante anche l’attribuzione al Fondo monetario internazionale di un ruolo di “centrale d’allarme” sui fenomeni di patologia per favorire interventi di prevenzione coordinati ed evitare che decisioni destinate ad avere conseguenze planetarie, come quella di lasciare al suo destino Lehman Brothers, rimangano nelle mani di singole autorità.
Sono proposte che presentano luci e ombre. Ad esempio, nessuno garantisce che un collegio di supervisori, ciascuno con il proprio linguaggio e le proprie priorità, sia in grado di intervenire con la necessaria rapidità: meglio sarebbe individuare un lead supervisor a cui spetta comunque l’ultima parola in caso di disaccordo. E i codici di condotta sono una bellissima cosa, basta farli rispettare: affidarsi agli effetti reputazionali e ai controlli di mercato, è pura illusione. Tuttavia, se adottate queste misure rappresenterebbero comunque un piccolo passo in avanti che realisticamente, nelle condizioni date, sarebbe sbagliato sottovalutare.

UN NUOVO FONDO

Piuttosto, e ancora una volta, il problema è non solo definire regole condivise, ma trovare qualcuno in grado di applicarle. Senza fantasticare troppo su nuove futuribili architetture, occorre sfruttare quello che c’è a disposizione:una riforma degli organismi esistenti, come appunto il Fondo monetario internazionale, è la strada ragionevolmente più a portata di mano. E il Fondo monetario potrebbe avere non solo il ruolo invocato da Gordon Brown, ma anche quello di garantire l’ernforcement dei codici di condotta imposti ai sovereign wealth funds in materia di trasparenza e controlli dei rischi, informando il mercato su chi vi aderisce e chi invece li viola. Si potrebbe anche attribuire al Fmi la funzione di coordinamento e indirizzo sulle modalità di intervento degli stati nei sistemi bancari: forse è ancora presto per pensare, come qualcuno ha proposto, a risorse direttamente gestite dal Fondo, ma di fronte a una situazione dove ciascuno segue la propria strada di “nazionalizzazione”, trovare linee comuni (ad esempio, temporaneità degli interventi, rispetto di precisi criteri gestionali, regole di governance legate alla partecipazione pubblica eccetera) rappresenterebbe già un significativo progresso per creare sui mercati condizioni di stabilità omogenee.

UNA NUOVA CLASSE DIRIGENTE

È evidente che queste misure presuppongono una nuova legittimazione del Fondo e una revisione dei suoi meccanismi di governo, che assegnino un diverso peso ai partecipanti. Meccanismi sui quali ormai da molto tempo si discute. Forse, il crollo del muro di Berlino del capitalismo occidentale può finalmente diffondere la consapevolezza che non si possono condividere le regole se non si condividono anche i poteri per farle valere, e che tenere ai margini paesi che oltretutto cominciano anche loro a sentire i morsi della crisi, non conviene più a nessuno.
C’è, però, un ultimo aspetto che non riguarda il futuro più immediato, ma che forse è il più importante, anche volgendo lo sguardo alle nostre piccole vicende casalinghe.
Nuove regole, nuove autorità, lo stato che non solo assicura il buon funzionamento dei mercati, ma entra direttamente nel capitale degli intermediari e assume un protagonismo, prima sconosciuto, nell’economia: tutto questo richiede grande equilibrio, grande impegno, e pone la domanda se non sia necessario un profondo rinnovamento delle classi dirigenti, perché siano adeguate a gestire compiti così difficili. Da oltreoceano il 4 novembre sono arrivati segnali confortanti: speriamo si diffondano, ne abbiamo bisogno.

(1) L’International Working Group of Sovereign Wealth Funds ha gia individuato alcuni standard di comportamento (Santiago Principles) per i fondi sovrani da adottare su base volontaria. Sul sito www.iwg.swfg.org